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科创板牛股百利天恒（688506.SH）的港股上市计划，突然在临门一脚时踩了刹车。
距离11月17日挂牌仅5天，公司便宣布暂停全球发售。
这家前三季度砸17.72亿搞研发的药企，为何选择此时停步？市场的疑问里，藏着它的底气与考量。
临门一脚踩刹车，咋回事？
咱们先聊个让医药圈炸锅的消息：科创板上的明星公司百利天恒（688506.SH），眼看就要在港股敲钟，结果在距离上市只剩5天的时候，突然给踩了急刹车。
这事说起来特别戏剧。本来一切都安排得明明白白，11月17日在港交所挂牌交易，连纳入港股通的预期都传出来了。
可11月12日傍晚，公司一纸公告扔出来，直接给所有人浇了盆冷水：港股上市的事儿，暂停了。
展开剩余85%公告里的话咱翻译成人话就是：现在市场行情太乱，跟牵头的投行商量后，决定把全球发售往后推，之前的招股计划不算数了。
这意味着啥？跟国际投行签的包销协议黄了，香港公开发售的合同也没法生效。参与认购的股民别慌，11月17日前钱肯定退回来，连利息都不会少。
你发现没，百利天恒可不是一时兴起要去港股“圈钱”。从2024年6月公告筹划H股上市开始，它为这事跑了快一年半。
2024年7月第一次递表，后来材料过期，2025年1月、9月又两次补材料，10月22日顺利过了港交所聆讯，11月7日正式打开招股通道，每一步都稳得像踩在钢板上。
眼瞅着要成为“A+H”双料上市公司，怎么就突然变卦了？
说句实在话，这事儿跟当下的港股新股行情脱不了干系。
就在百利天恒宣布暂停的前几天，港股新股市场正处于“破发潮”里——11月以来上市的5只新股，有3只首日就破发，最惨的一只跌了快20%。投资者本来就慌，碰到高估值的新股，躲都来不及。
医药圈资深专家杜臣看得很透：“百利天恒手里有三张王牌，ADC药物、多特异性抗体这些研发平台要是能协同起来，治肿瘤的效果能上一个大台阶，竞争力绝对够强。
现在A股和H股都波动得厉害，它这时候暂停，说白了就是不想在市场低谷‘贱卖’自己，等着更划算的时机。”
咱们扒扒它的招股书就懂了。原计划在港股发863.43万股，定价区间定在347.50港元到389.00港元。
11月7日招股当天，它在A股的收盘价是349.93元人民币，换算成港元差不多370块。这意味着它的H股发行价不光没像其他药企那样打折扣，要是按上限卖，反而比A股还贵了点。
这在医药圈里简直是“硬刚”。就说比它规模大3倍的恒瑞医药，人家去港股上市的时候，发行价比A股前一天的收盘价直接折让了27%。
为啥？因为港股投资者更认“性价比”，你不便宜点，人家根本不买账。更有意思的是，虽然散户热情挺高，孖展认购（也就是杠杆认购）超额了17.8倍，但机构这边却冷得很。
最关键的“背书人”不给力。企业上市都爱找基石投资者撑场面，相当于给股民递定心丸。
百利天恒找了五家，包括合作方百时美施贵宝（BMS），可加起来才认购2.49亿港元，只占总募资额的7.81%。再看恒瑞，基石投资者直接锁了43%的份额，根本不愁卖。
香颂资本的沈萌就说了：“要么是公司太自信，觉得不用靠基石就能卖出去；要么就是压根没找到足够多的机构来站台。
从现在暂停的结果看，后一种可能性更大。说不定就是机构觉得定价太高，或者市场行情差，没人愿意接盘。”
更要命的是A股那边的压力。百利天恒在科创板的股价从9月的414元高点跌到11月12日的360.85元，跌了12.84%，而且机构一直在跑路——半年时间里，持股机构从520家减到138家，基金持股比例从50.5%砍到30.43%。
机构都在套现，它这时候港股定价还这么高，确实有点不合时宜。
研发烧钱猛，底气在哪？
我跟你讲，百利天恒敢这么“挑日子”，不是没底气的。这公司最核心的本钱，就是砸真金白银堆出来的研发管线，还有那笔“天价授权费”带来的现金流。
1996年成立的时候，百利天恒跟很多地方药企一样，靠仿制药和中成药混饭吃。但到了2010年，老板朱义突然转了方向，拍板要做创新药。
2014年更是直接跑到美国西雅图建了研发中心，专门攻坚ADC药物——这可是现在全球抗癌药里最火的赛道，没有之一。
可能有人问，ADC药物到底是啥？说白了就是“精准导弹”：把化疗药和抗体绑在一起，让药物像导弹一样精准打到肿瘤细胞上，既能杀癌细胞，又能减少对正常细胞的伤害，比传统化疗管用多了。
为了搞这个，百利天恒砸了十年时间，现在手里已经有10种进入临床阶段的ADC候选药，还有4条多特异性抗体管线，这在国内药企里相当少见。
2023年，这十年的投入终于看到了回头钱。当年12月，它把自己的核心ADC药物BL-B01D1，授权给了全球医药巨头百时美施贵宝（BMS），光首付款就拿了8亿美元，后续里程碑付款加起来还有76亿，这可是国内第一款成功“出海”的双抗ADC药物，一下子就让公司在国际上出了名。
靠着这笔巨款，百利天恒2024年的业绩直接坐了火箭：营收58.23亿元，比上一年暴涨936.31%；净利润37.08亿元，把前几年的亏损全给补上了。
要知道，2023年它还亏着7.8亿元呢，2022年亏2.82亿，2021年亏1亿，连续三年的亏损，全靠这一笔授权费给扭亏为盈了。
但你千万别以为创新药是稳赚不赔的买卖，这行本质上就是“烧钱游戏”。2025年前三季度，百利天恒又把17.72亿元砸进了研发里，比去年同期多烧了90%还多。
这么一来，公司净利润又变回了负数，前三季度亏了4.95亿元，上半年更是亏了11.18亿。
不过好消息也跟着来。9月30日，它跟BMS合作的药物达到了一个重要的临床里程碑，又触发了2.5亿美元的付款条件，这让三季度公司营收直接暴涨1625.08%，冲到了18.95亿元。
而且它手里的钱还很充裕，今年9月刚在A股搞了37.64亿的定向增发，加上BMS给的首付款，短期根本不愁没钱花。
从另一个角度看，百利天恒去港股上市，根本不是为了“救命钱”，而是为了长远布局。老板朱义早就说了，目标是2029年把公司做成“入门级跨国药企”。
港股上市不仅能募资搞全球临床试验，还能提升国际知名度，为未来药物在海外卖钱铺路。更重要的是，港股的市场化定价能给它的高估值“降温”，吸引国际投资者来接盘。
现在的问题是，创新药板块还在回调，港股投资者对没盈利的药企越来越挑剔。百利天恒目前还没有自研药上市销售，收入全靠BMS的授权费，这种模式能不能长久，谁也说不准。
它选择暂停上市，其实是个理性的选择——与其硬着头皮上，万一破发砸了招牌，不如等市场回暖再登场。
结语
创新药这行，从来不是比谁跑得快，而是比谁能扛得住。
百利天恒敢在临门一脚踩刹车，不是怂了，是算得明白：手里有10条ADC管线，有BMS这样的靠山，还有几十亿现金流，根本不愁没机会。
现在A股机构在减持，港股行情又差，硬上就是亏本买卖。对创新药企来说，好技术才是硬通货，只要研发不停，等风口来的时候，自然能飞得更高。
好饭不怕晚，这个道理无论在哪个圈儿正规配资平台，都能说得通。
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